DRM

Rémunération des dirigeants : mieux évaluer le coût des stock-options
Hamza Bahaji

Pour aligner l’intérêt des cadres dirigeants sur celui des actionnaires, beaucoup d’entreprises leur offrent des stock-options. A partir d’une date donnée, libres à ces cadres d’exercer leurs droits à l’instant de leur choix, en profitant de cours de bourse porteurs. Mais à quel moment précis vont-ils demander leur dû et quel sera au final son montant? Hamza Bahaji, chercheur en finance à Dauphine Recherches en Management, a créé un modèle innovant, permettant d’affiner les prévisions.

À quel moment les dirigeants dotés de stock-options vont-ils venir frapper à la porte et réclamer leur plus-value? Et combien seront-ils ? Pour les services de trésorerie des grandes entreprises qui octroient des stock-options dénoués en cash à plusieurs centaines de cadres, d’excellentes performances boursières sont souvent synonymes de stress. Lorsque les cours de l’action s’envolent, ces salariés privilégiés peuvent obtenir de fortes sommes en exerçant leurs droits, et de gros chocs de trésorerie sont à craindre. 

Les directions comptables ont, elles aussi, besoin d’anticiper, non pas tant la date à laquelle les cadres dirigeants vont débouler, mais le montant qu’ils obtiendront. Une rétribution variable est par définition impossible à chiffrer a priori, mais les normes comptables internationales (IFRS) exigent que ces sommes, considérées comme partie intégrante des salaires, soient évaluées au moment même où les droits sont octroyés. 

Visibilité

Pour les responsables des ressources humaines, estimer le coût à venir des stock-options pour l’entreprise est également une nécessité car ils ont la charge de négocier les packages de rémunération des salariés. Difficile pour eux de concevoir des plans de stock-options avec des clauses pertinentes sans visibilité sur la manière dont les destinataires vont s’en emparer.

C’est pour répondre à ces différentes préoccupations que Hamza Bahaji a étudié la manière dont les cadres dirigeants dotés de stock-options décident d’exercer leurs droits. Il a conçu un modèle pour rendre compte le plus précisément possible de leurs réactions aux évolutions du contexte. 

« Des modèles existaient déjà. Mais des études empiriques menées dans les années  80 et 90 avaient montré leurs faibles capacités prédictives. Ils pariaient en effet sur une rationalité parfaite des décisions, rationalité bien éloignée des comportements réels», explique le chercheur, qui a intégré dans son propre modèle des données récentes sur les affects et les biais psychologiques des acteurs économiques tels que mis en évidence par la recherche.

Etat d’esprit des dirigeants

Hamza Bahaji a pu ensuite tester la validité de son modèle grâce à une base de données américaine comprenant plus 500 plans de stock-options concernant 7125 cadres, avec au total 35086 transactions entre 1983 et 2006. Quand les cadres concernés exerçaient-ils leurs droits ? Quel étaient leurs gains ? Les erreurs de prédiction du nouveau modèle ont été significativement plus faibles que celles résultant des anciens modèles. « Il est apparu qu’en moyenne, les modèles qui faisaient l’hypothèse d’une rationalité parfaite des acteurs sous-estimaient les valeurs des stock-options », précise Hamza Bahaji.

Cet écart entre les prédictions obtenues par le chercheur en tenant compte des biais psychologiques et celles obtenues auparavant n’est cependant pas stable. Il varie sensiblement en fonction de l’état d’esprit des cadres dirigeants.

Leur plus ou moins grande impatience à toucher leur plus-value est un indicateur significatif de la manière dont ils perçoivent la situation de l’entreprise. Optimistes, désireux d’attendre que les cours montent encore, ou bien pessimistes, préférant rafler la mise tant qu’il est encore temps ? 

Au-delà de leur intérêt immédiat pour les services de trésorerie, les directions comptables et RH des entreprises, les travaux de recherche de Hamza Bahaji peuvent donc aboutir à la création d’un nouvel outil pratique permettant de jauger l’état d’esprit des cadres dirigeants à partir de leur comportement d’exercice des stock-options qui leurs ont été attribuées. Cet outil permettrait par ailleurs l’élaboration d’un indicateur de moral des dirigeants dans un secteur d’activité donné, ce qui représenterait une alternative potentielle aux indices PMI basés sur les sondages d’opinion.

Bahaji H. (2016), Are employee stock option exercise decisions better explained through the prospect theory? Annals Of Operations Research, DOI: 10.1007/s10479-016-2127-2.

 

Hamza BAHAJI est professeur associé à l’Université Paris-Dauphine et membre du laboratoire de recherche DRM. Il a par ailleurs une quinzaine d’année d’expérience dans l’industrie financière où il a occupé plusieurs fonctions en gestion des risques et en gestion de portefeuille. Hamza Bahaji a obtenu un DEA puis un doctorat en sciences de gestion de l’université Paris-Dauphine. Ses travaux de recherche portent sur la finance comportementale et ses implications pratiques pour la gestion de portefeuille et l’analyse des risques.

 

 BIBLIOGRAPHIE

  • Abdellaoui, M. (2000). Parameter-free elicitation of utility and probability weighting functions. Management Science, 46(11), 1497–1512.
  • Bahaji, H. (2011). Incentives from stock option grants: a behavioural approach. Review of Accounting and Finance, 10(3), 200–227.
  • Bahaji, H., & Casta, J. F. (2015). Employee stock option-implied risk attitude under rank-dependent expected utility. Economic Modelling, 52, 144–154.
  • Dittmann, I., Maug, E., & Spalt, O. G. (2010). Sticks or carrots? Optimal CEO compensation when managers are loss averse. Journal of Finance, 65(6), 2015–2050.
  • Carpenter, J. (1998). The exercise and valuation of executive stock options. Journal of Financial Economics, 48(2), 127–158.
  • Heath, C., Huddart, S., & Lang, M. (1999). Psychological factors and stock option exercise. Quarterly Journal of Economics, 114(2), 601–628.
  • Jouini, E., & Napp, C. (2012). Behavioral biases and the representative agent. Theory and Decision, 73(1), 97–123.
  • Spalt, O. (2013). Probability weighting and employee stock options. Journal of Financial and Quantitative analysis, 48(4), 1–37.
  • Tversky, A., & Kahneman, D. (1992). Advances in prospect theory: Cumulative representation of uncertainty. Journal of Risk and Uncertainty, 5(4), 297–323.